La crisis cambiaria de mayo pasado es un nuevo punto de inflexión en la política económica de Cambiemos. La fragilidad del modelo económico quedó clara por una brisa que llegó desde Estados Unidos y se convirtió en un huracán al sur del continente. Pérdida de reservas, un dólar más alto y aceleración de la inflación son consecuencias lógicas de un modelo endeble.

Recurrir al Fondo Monetario Internacional (FMI) parecía una medida desesperada, pero tras el acuerdo, el mercado parece comprender que el ingrediente fiscal aporta consistencia al modelo económico, al menos hasta las elecciones de 2019.

Sintéticamente, el FMI promete un blindaje cuatro veces mayor que aquel de 2001 que los argentinos recordamos con dolor. A los 50.000 millones de dólares que aporta el Fondo, se suman otros 5.560 millones de dólares que aportarán otros organismos multilaterales de crédito como el Banco Mundial (BM) o el Banco Interamericano de Desarrollo (BID). La tasa de interés, apenas un 1,96 %, resulta atractiva, pero puede subir en distintas circunstancias.

Las condiciones del crédito comprometen al Gobierno a una corrección más acelerada de los desequilibrios fiscal, monetario y cambiario.

Comenzando por el lado fiscal, la nueva meta para el déficit fiscal de nación primario 2018 es la que el ministro de Hacienda Nicolás Dujovne había lanzado en medio de la crisis cambiaria para calmar al mercado: baja del 3,2% al 2,7% del Producto Bruto Interno (PBI). En 2019 se proyecta acortar este déficit a 1,3% (frente al 2,2% anterior) y el equilibrio fiscal se conseguiría en 2020, es decir, un año antes de lo que se había planteado originalmente. En 2021 obtendríamos un superávit primario del 0,5 %, que ya contribuiría a pagar intereses de deuda.

La buena noticia ha llegado en una circular del Ministerio de Hacienda. No sólo se compromete el Gobierno a reducir el déficit primario según comentamos, sino que también se reducirá el déficit financiero. El resultado primario y financiero proyectado sería de 5,1 % en 2018, 3,7 % en 2019, 2,3 % en 2020 y 1,7 % en 2021.

Independencia del Banco Central

Esto no es todo. El compromiso del Gobierno incluye también un esfuerzo por devolver independencia al Banco Central, lo que requerirá la presentación de un proyecto al Congreso para modificar la Carta Orgánica. Entre varios puntos, la Argentina se compromete a eliminar la asistencia financiera del BCRA al Tesoro, incluyendo la cancelación de su deuda con la autoridad monetaria. Concretamente, el Tesoro cancelará las Letras intransferibles por 25.000 millones de dólares.

Un punto no menos significativo es que a partir de ahora el Banco Central no estará obligado a comprar los dólares que el Tesoro adquiere a través de la deuda externa, lo que permitirá contener la expansión de los agregados monetarios que es la clave para paliar exitosamente la inflación.

En este escenario, el equipo económico coloca nuevas metas de inflación: Del 27 al 32 % que podría medir en este 2018 bajaría a 17 % para 2019, 13 % para 2020, 9 % para 2021 y 5 % para 2022. El plan claramente depende del cumplimiento del escenario fiscal previo.

Con este anuncio de blindaje y un escenario de ingreso de divisas a las reservas del BCRA, la autoridad monetaria se animó a anunciar la quita del techo al tipo de cambio, para dejarlo flotar según la oferta o la demanda del mercado.

Análisis 

1.- La historia del FMI en Argentina no ha sido positiva. Los acuerdos han sido siempre atractivos en sus planteos, pero las promesas incumplidas han sido la norma. Basta que el gobierno firme el acuerdo y reciba los desembolsos para que se interrumpan los recortes fiscales. Las condiciones se renegocian una y otra vez hasta que el organismo se retira y en la Argentina queda una crisis económica, política y social. Primer mensaje: Argentina no resuelve sus desequilibrios por el acuerdo con el FMI, sino con el cumplimiento de las metas anunciadas.

2.- Tenemos entonces la segunda pregunta: ¿es viable el cumplimiento de las nuevas metas? Comenzando por el lado fiscal, 2018 ya presenta un primer inconveniente dada la menor actividad económica que se vislumbra para el segundo semestre. Menor actividad implica menor recaudación fiscal. ¿Podrá Dujovne bajar el gasto público para cumplir esta meta en un contexto de baja de actividad y recaudación tributaria? Algunos analistas ya observan recesión para el segundo semestre de 2018.

3.- Recordemos, además, que si el BCRA a partir del acuerdo deja de comprar los dólares que adquiere el Tesoro, entonces deberá venderlos en el mercado local. Al hacerlo contrae la oferta monetaria, lo que reduce aún más la actividad, en un contexto de contracción monetaria requerido para cumplir las metas inflacionarias.

4.- Asumamos que “esta vez es diferente” y el Ministerio de Hacienda finalmente concreta los esfuerzos comprometidos. En ese caso hay que llamar la atención a los plazos del acuerdo porque se extienden hacia el siguiente Gobierno. ¿Será reelecto el gobierno de Cambiemos para poder de esta manera concretar el plan propuesto? ¿Podrá el jefe de gabinete Marcos Peña controlar su apetito de gasto pre-elecciones?

5.- Una buena noticia que recibió el Gobierno recientemente fue la recalificación de economía emergente, lo que puede contribuir a captar inversión extranjera directa. En ese escenario, la mayor actividad sería un necesario contrapeso a las fuerzas recesivas que comentamos anteriormente. Implicaría, además, mayor actividad y empleo que mejora las perspectivas electorales de Cambiemos.

6.- Cumplidas las metas fiscales y con mayor independencia del BCRA, el escenario de baja de inflación es creíble. Sin embargo, la meta de recorte de diez puntos puede resultar exagerada para un año electoral. Si somos optimistas y 2018 culmina con un nivel de inflación de 27 % se requiere una baja de diez puntos para llegar al 17% propuesto para 2019. La buena noticia es que las metas inflacionarias dejarían de ser una herramienta para fijar un techo a las paritarias y en su lugar buscarían generar credibilidad. Aquí el Banco Central tiene que lograr un cambio significativo en las expectativas que dependerán de los elementos señalados.

7.- Con más reservas e ingreso de divisas vía deuda e inversiones, el tipo de cambio no sólo podría mantenerse (aun sin techo del BCRA), sino que incluso podría bajar. Es demasiado pronto para cuantificar estos efectos, pero si el ingreso de divisas es significativo a través de la deuda, esto contribuirá a devolver a Argentina al atraso cambiario ya conocido. El primer desembolso del FMI será de 15.000 millones de dólares, pero si se completan los montos restantes, la apreciación del tipo de cambio contribuirá fehacientemente a mantener un significativo déficit en cuenta corriente.

8.- Para cerrar, hay un elemento adicional que está fuera del alcance del Gobierno. El mundo está cambiando el ciclo alcista con tasas bajas, hacia una iliquidez que puede comprometer a las economías emergentes con un ciclo bajista. Argentina hoy es emergente, pero llegó tarde. Perdimos inversiones en los últimos años por ser país de frontera, y ahora que alcanzamos la recalificación de economía emergente, el flujo de inversiones se verá atraído por las alzas en las tasas de interés de Estados Unidos. La única buena noticia, es que aun el reducido monto de inversiones que quede en la región podría impulsar “algo” la actividad en Argentina, luego de más de una década de aislamiento.

Reflexión final

Si bien la historia de Argentina con el FMI ha sido negativa, esta vez puede ser diferente. El programa económico, tras el cambio de metas, parece por primera vez consistente, pero no está exento de problemas. Argentina parece tener una última oportunidad para ordenarse con este Gobierno, pero el contexto global y el contexto político con elecciones presidenciales en 2019 pueden comprometer las políticas necesarias para cumplir las nuevas metas. Insistimos que Argentina no resuelve sus problemas con el apoyo del FMI y la reclasificación. Resuelve sus problemas cumpliendo las metas pautadas las que requieren de un profundo seguimiento.

Los economistas no tenemos la bola mágica. No sabemos lo que el Gobierno hará en los próximos meses. Sí me aventuro a señalar que si se cumplen las metas anunciadas, Argentina tiene posibilidades de volver a ser un país normal. Argentina perdió casi tres años con inacción fiscal, pero parece haber encontrado el camino en la última fase de este gobierno.

Publicado en el IJM.

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